【导语】“蒙马特”通过精心收集，向本站投稿了8篇建立沪深股市平准基金初探，以下是小编精心整理后的建立沪深股市平准基金初探，供大家参考借鉴，希望可以帮助到有需要的朋友。
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篇1：建立沪深股市平准基金初探
建立沪深股市平准基金初探
一、平准基金及其特点“平准”一词语出“均输平准”，是中国古代政府为调节市场物价，取得财政收入而采取的货物运销政策。汉武帝元鼎二年（公元前1），桑弘羊试办均输，在大司农下设置均输官和平准官，“开委府（商品仓库）于京师，以笼货物，贱即买，贵则卖，是以县官不失实，商贾无所贸利，故曰平准”。由于该方法确实可行，后代常仿效，如王莽行“五均六莞”；唐刘冕管理东南财赋，用税款购货供应关中；宋王安石行均输法和市易法；等。在西方著名的《国富论》中，也有“平准论”之说。 平准基金（Stabilization Fund），又称干预基金(Intervention Fund)，是政府通过特定的机构（证监会、财政部、交易所等）以法定的方式建立的基金，通过对证券市场的逆向操作，熨平非理性的证券的剧烈波动，以达到稳定证券市场的目的。
根据上述定义，平准基金有以下特点：
平准基金是一种政策性基金，其根本职责是实现证券市场的稳定，防止暴涨暴跌。为此，其组建、操作、评价、管理的全过程都受政策的影响或直接接受政府的指令，为证券监管部门服务，成为有效的证券市场直接监管手段之一。 平准基金是非盈利性基金，这使她区别于其他证券投资基金，因为其他证券投资基金组建的目的是为投资者获取最大限度的基金增值。 平准基金应有足够大的盘子。如果基金的数量不充分大，对证券市场的稳定作用就很小，不能起到“定海神针”的作用。 平准基金的来源有法定的渠道或其基本组成是强制性的，如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等，也不排除自愿购买的投资者配售。 平准基金的操作和管理有特别的规定和程序，以保证“三公”的原则，不至于损害绝大多数投资者的利益。
我国推出证券投资基金试点，试图实现双重目标：一是通过投资组合追求基金自身的增值为投资者带来最大收益，二是承担市场稳定的功能。目前新投资基金的规模已达550亿元，但运行过程中其稳定市场的功能并没有表现出来。实际上，为投资基金设定的两个目标本身是相互矛盾的。因为这些投资基金主要来源于民间的基金收益人，他们追求的目标理所当然是回报的最大化，反映在基金的管理人身上，其首要任务就是实现自身赢利的最大化，本身并没有稳定大盘的义务。由于我国股票市场的规模有限，市场竞争不充分，使得基金经理利用其资金优势操纵股价成为可能，加之现行基金价值的评价标准主要为基金净值，定期公布的基金报告迫使基金经理追求帐面净值的最大化。因此，无论投资基金的规模达到多大的水平，都无法担当“平准基金”的重任，要稳定证券市场，必须重新设计专门的基金。
二、建立沪深股市平准基金的初步设计
根据我国证券市场发展的实际情况，笔者认为，应建立分别依托于上海和深圳两个市场的两只平准基金，各自为稳定沪深市场服务，并统一归中国证监会领导。本文设计的方案如下：
1.建立基金的原则：取之于股市，用之于股市，为稳定和发展股市服务。
2.基金的类型：开放式-非收益型基金。
3.基金的存续期：无限期永久基金。
4.基金的来源：
(1)由目前对股票交易征收的印花税中划出一定的比例作为基金的基本和稳定的来源。我国现行征收的证券印花税税率偏高，即使按195月调整后的税率千分之四看，仍比其他国家高，印花税成为我国财政收入的一个重要来源。深市股票成交额14354亿元，全年印花税收入近115亿元；沪市股票成交额16966亿元，全年印花税收入近136亿元；势头更好，至202月18日，沪深股市成交额已达7343亿元，印花税收入达58亿元，创两市同期印花税收入新高。如果国家把印花税收入的10%划入平准基金，则每年就至少有25亿元，构成了平准基金的基础。
从印花税收入中划出一部分作为基金，对投资者而言，并没有增加证券交易成本，但由于这部分资金是用于稳定股市的，相当于传达了这样一条信息：投资者的每一笔交易都在为稳定股市作贡献，某种意义上看，印花税率相对而言下降了。
(2)由券商和机构投资者根据其总股本上缴一定的比例。这部分可以视为向券商和机构投资者收取的保证金，是他们作为证券市场的主要参与者和有较大影响力者所必须为证券市场本身的稳定应该承担的义务。
提取保证金的做法，在许多国家都有采用。如德国的经纪商须交5万德国马克，经纪商兼自营商为20万德国马克。德国、意大利、比利时等国由交易所建立保证基金，我国的香港、台湾等地区在证券法规中明确规定，券商必须提存保证金。如台湾《证券交易法》规定，自营商按开业时的实收资本额提取20%，专业经纪商按实收资本额提取15%，若资本额超过1000万元，则只交150万元保证金。日本则实行所谓的“证券商资产国家保存制度”，即按其《证券交易法》第5条规定：“大藏大臣为保护公益和投资者利益，有必要且适当时，得命令证券公司将其财产按政令规定的部分，于国家保存之”。
与此相类似，美国采用了证券投资保险制度。根据《1970年证券投资者保护法》，美国成立了证券投资保护公司（Securities Investor Protection Corporation , 简称SIPC），所有登记的券商必须按其营业额的千分之五缴纳保险金，直到满1.5亿美元为止。
(3)由上市公司（投资基金除外）根据其流通股份的数量上缴一部分。要求上市公司缴纳基金，目的是使上市公司对其市场行为负一定的责任。我国目前上市的公司总体素质不是太高，巨大的上市利益的驱使，往往出现诸如包装利润、信息披露不规范、关联交易违规乃至虚假上市等不规范的市场行为，导致个股的价格出现巨幅震荡。在这种情况下，需要平准基金对其进行必要的干预，甚至进行必要的扶持，因此，要求上市公司承担相应的义务是必要的。之所以用流通数量来计算，是考虑到未流通的部分不会对市场的波动产生直接影响，而如果用流通市值，又有较大的不稳定性，不易操作。对上市公司提取的基金，可以作为该公司对基金的长期投资，记入专门的“平准基金”科目，不会对该公司的财务状况产生影响。
据笔者的统计，截止2000年2月29日，上海市场A股的流通股份达4199977万股，B股流通股份为813200万股；深圳市场A股的流通股份达4066077万股，B股的流通股份为570234万股。如果按2-5%收取基金，可以分别增加10-25亿元。
对新股的发行和增发、配售新股，可以采用根据其溢价情况，增加提取平准基金，以防止上市公司过度包装导致的股价波动（如“红光事件”的发生），待其平稳上市三年后，再将多提的部分返回该公司。19沪深两市共发行A股98只，配股117只，共筹资877亿元，比1998年增加103
亿元，发行B股、H股共吸引外资6.1亿美元，发行A股可转换债券15亿元。全年通过发行`配售股票共筹集资金941亿元，比增12%2。若以10%增加计提平准基金，三年可得近30亿元。特别考虑到目前国有股减持的问题，可将减持所获得的资金中划出一部分进入平准基金。这符合“从股市中来，用到股市中去”的原则，在一定程度上，将缓解国有股减持给股市带来的压力。 (4)向商业银行、保险公司、养老基金等机构配售，也可以向居民配售。由于平准基金不具有投机性，在国家宏观经济环境稳定及发展的背景下，能够保证高于银行存款利息的回报率，对上述资金又一定的吸引力，成为平准基金的一个强大的来源。香港在1998年干预股票市场后，于1999年10月推出的“盈富基金”就受到香港投资者的追捧，原计划出售100亿港元，由于认购总额达483亿，最后出售了333亿。
(5)为应付特殊时期平准基金资金不足的需要，基金管理人应与国家银行达成协议，获得信贷承诺，并可按法定程序申请向国家财政部借款。
以上资金来源，构成平准基金现实及潜在的实力。笔者认为，至少应有1000亿元以上的资金，平准基金才可以发挥其实际调节作用和构成对市场的威慑作用。因为截至2000年2月29日，沪深股市股票流通市值已达10841亿元（其中沪市为5511亿，深市为5330亿），而平准基金应达到流通市值的10%左右。
5.基金的功能：
平准基金的基本功能是平抑股市的非理性波动��这一方面是指对大盘（指数）的非理性波动，另一方面也应包括个股的暴涨暴跌。按照美国股市理论，从高点连续下跌20%即可称为熊市，而单日跌幅超过5%可谓股灾。例如1999年上证指数在“5.19”行情中达到1756点的高点后，绵绵阴跌至1350点，跌幅近25%，明显与我国宏观经济的发展背景不符，因而是非理性的；1999年10月28日，“基金湘证”上市首日，开盘价2.45元，最高价达创基金交易记录的10元，且收盘价6.2元远高于其每基金单位资产净值1.137元，迫使管理层采用提早扩募的方式（11月3日即宣布以1：1.65的比例扩募）来打击投机者，带累了许多投资者，造成不良影响。在类似的情形下，都应予干预。
除了“平准”的功能外，笔者认为，可以参照美国SIPC所起的作用，赋予平准基金保险的职能，即为投资者（包括券商、机构和一般投资者）提供风险赔偿或担保。例如，在某个券商陷入财务危机时，平准基金可以按一定的程序介入该券商内部，或提供管理方面的建议，或提供资金支持，乃至帮助其清算并负担一定的清偿保险费。
6．基金的管理：
平准基金接受国务院证券监督管理委员会(CSRC)的统一管理，沪、深两只基金分别成立董事会和相应机构，负责基金的直接管理。董事会成员应由下列人员组成：证监会任命的专员、财政部和中国人民银行任命的专员、上交所或深交所委派的专家、聘请的资深经济学家和股票经纪人，等。 董事会的作用是：研究和跟踪股市的走向，确定动用基金干预市场的时机和规模并报证监会批准后实施；根据证监会的要求，定期发布对股市的监测报告；建立一套完整的基金决策程序和管理制度。
平准基金的操作应遵从公平、公开、公正“三公原则”，入市干预和退出市场时应及时公告；定期公布基金的总额、单位净值和持仓结构；公布对股市及个股的研究报告，并根据股市发展和我国经济发展的不同阶段和不同需要而调整的干预标准，等。
三、建立平准基金的必要性
根据以上设计的情况，笔者认为，建立沪深股市平准基金对我国股市的健康发展是非常重要的，具有特别重要的现实意义。
1、平准基金的建立，将极大地提高我国股市的稳定程度，促进我国股市健康、稳定地发展，成为我国证券监管体系的有效手段之一。
我国股市自1990年末上海证券交易所建立，已经走过了风风雨雨的十余年，得到了初步的发展。但毕竟市场成熟度有限，出现了许多问题。如参与者自律能力较差，投机行为和违规行为较普遍，导致股市的疯涨狂跌，使监管部门很难适应市场的发展变化，也令市场投资者心有余悸，严重影响证券市场的发展。
目前我国已经建立了以《证券法》为依托、以证监会为主要领导机构的集中型监管体系和以较易所、证券业协会、会计师事务所、律师事务所为辅助的自律型监管体系。但我国的自律组织对市场的监管作用非常微弱，能对市场起作用的往往只有政府。而政府更多地采用政策手段来监管市场，使我国股市变成了政策市、消息市，政府变成了证券市场上最大的“庄家”。众所周知，政策由于其固有的刚性，很容易使证券市场反应过度(Over-action)，如果政策本身存在问题，则可能带来灾难性的后果。一个典型的例子是1994年政府对股市的一次干预。1994年7月29日，上证A股指数降到1992年来的历史最低点328点，深指为95点，这之前出现连续几周跌幅超过5%的情况。该日，证监会经与计委、体改委和经贸部协商，宣布了一系列刺激市场的措施，包括：暂停新股的发行和上市；选择资信佳管理好的证券公司提供100亿元的贷款额度以活跃股市交易；发展共同基金，培养中外合作管理基金；逐步吸引外国基金进入中国A股市场；等。股市对上述“救市政策”的反映迅速，到1994年8月8日，上证指数达到729点（一周上升了122%），深证指数达164点（一周上升了72%），而后在短短五周内，上证指数飙升到1052点！由于上述政策很快显示出不可行性和? 幌质敌裕?芍负芸煊衷谝桓鲈履诒┑??24点，造成了证券市场的极大混乱。
政策对市场的干预是“有形的手”，她只能在宏观的方面对市场的发展起影响作用。而“平准基金”通过内行的专家管理和前沿管理，且其操作手段灵活，是对市场供求关系的直接调节，应属于“市场之手”，是第一调节手段。只有在干预无效或收效不明显时，才考虑使用政策来调节，两者相互配合。
另外，证券市场中存在一定的“灰色”领域，政府行为很难针对这些界限不分明的领域采取措施，即便采取措施，也难以奏效，甚至会引起其他不良反应。相反，用平准基金对其调节，可以收到针对性的效果。
2、通过平准基金的运作，体现国家的产业政策，调整市场资金的流向，促进重点产业的发展。
国家制定的产业政策对证券市场会产生间接的影响，而如果能通过平准基金直接推动这类股票，吸引市场的注意力，就可以达到调整股市的资金流向的目的，为这类企业在资本市场的的筹资提供便利。例如，我国政府一直在促进大型国企的改革，但国企大盘股在股市的表现一直不如人意，尽管出台了很多政策加以鼓励，其平均市盈率仍偏低。如果以平准基金介入这类股票，一方面可以激活交易，另一方面，基金的大量长期持有相当于降低了大型国企的流通盘，也会对沪、深股市大盘起到稳定作用。
另一个生动的例子就是2000年初开始的对“网络概念”股的炒作，使众多的上市公司
将资金转向“触网”，为推进我国信息产业的发展起到重要作用。据《上海证券报》报道，至2月25日止刊登1999年年报的110家上市公司中，有53家提出配股预案，其中有16家打算以配股所得资金投资发展网络业，占30.2%。从这个意义上看，平准基金的良好运作，还可以达到培育市场并促其发展的功能，符合我国发展中的证券市场监管的特点。从另一方面看，若证券价格被人为地操纵，则证券市场就会误导资金流向，阻碍资金流向最急需资金且资金使用效益最好的企业。从这个意义上说，平准基金对股市的干预，以防止不规范操作的行为，是对股市效率的贡献。 此外，平准基金对促进上市公司资产重组、业务转换、升级换代、以及实施“大西部开发战略”等都可以起到积极的引导作用。
3、增强我国股市的抗风险能力，提高风险管理水平。
随着我国改革开放的进一步深入及我国加入WTO的影响，我国的证券市场必将逐步向国外投资者开放，即证券市场逐步走向国际化。众所周知，国际资本对一国证券市场的影响正日益加大，在东南亚金融危机中，对冲基金等国际资本对东南亚外汇市场和证券市场的严重破坏，至今令人记忆犹新。这证明了国际资本是一把双刃剑，一方面可以活跃证券市场，另一方面也潜伏着巨大的风险，可能导致证券市场供求关系的失衡，导致股市的波动。在此情况下，我国证券市场的监管要自觉地以WTO的基本原则为参照体系，以市场机制为基础，恰当地组合运用经济、法律、行政等手段对股市进行监管。
在这种国际化背景下，拥有一个强大的平准基金无疑对我国股市大稳定发展有重大的意义。1998年8月香港政府为抗击国际游资的恶意进攻，毅然动用巨大的外汇基金入市干预，从8月14日到8月28日，共动用了千亿元资金，将恒指推高了1100多点，上演了一场“世纪大战”，极大地打击了对冲基金，扭转了股市单边下挫的危险局面。
平准基金的设计吸收了国外“保证金”制度和“保险金”制度的优点，把保证和保险的功能融入平准基金中，以避免证券业者的过度风险经营损害投资者的利益和破坏证券市场的稳定，促使证券业者提高自身素质，从而化解证券市场的系统风险。
四、建立平准基金的几个问题
问题一：平准基金会造成对股市的过分干预吗？
对证券市场进行监管和干预，是各国通行的办法，关键在于采用何种手段对市场干预和干预的`程度如何。过分的干预可能会损害证券市场的灵活性，从而伤害证券市场市场的效率。笔者认为，平准基金对市场的干预是建立在专家对市场的分析和判断的基础上用局部调整市场供求关系的办法对进行的，相对于政策调控而言，更具有柔性和针对性，不会造成对股市的过分干预。
平准基金入市干预，可能会产生两种后果：一是引导投资者的资金入市投资，以获取长期稳定增长的收益，这是“跟风效应”；二是可能在基金入市干预时，投资者乘机抛出手中的筹码，从而挤出了股市中的资金，这是“挤出效应”。1998年港府入市干预后，就出现了“挤出效应”，港府成为大买家，大量投资者兑现后持币观望。但是，在金融危机过后，1999年香港股市逐步回升，港府于是推出“盈富基金”逐步替换出资金，政府手中的筹码逐步回到投资者手中。
笔者认为，我国设立平准基金不会导致大理长期的“挤出效应”，因为：第一，我国的经济发展运行正处于良好的上升通道中，且我国股市的发展还处于初级阶段，必将随着宏观经济的发展而步入一个长期的发展阶段，因此，平准基金手中的筹码不会长时间地被“套牢”；第二，平准基金的数量是逐年增加的，是一个不断有“活水”流入的“水池”，不会干涸；第三，在平准基金调控无功时，政府可以出台各种政策加以配合。
问题二：平准基金入市会带来利益分配不均吗？
平准基金作为一种政策性基金直接参与股票交易，的确有偏袒其买入股票所属的公司之嫌，也必然是对市场各利益主体的重新分配。根据乔治.J.斯蒂格勒的经济监管理论得出的结论，干预导致的利益的重新分配对整体而言是有效率的，因而是合理的。
问题三：平准基金的运作本身是一种“市场操纵”吗？
证券市场的操纵行为（Manipulation）是指利用合谋或集中资金进行虚假交易，或利用职务便利，或传播虚假信息来影响证券价格，引诱他人交易，从而为自己谋取利益的行为。操纵行为违反了“三公”原则，它以损害其他投资者的利益来使操纵者自己受益。根据操纵的上述特点，平准基金的运作不构成市场操纵。第一，平准基金是以“逆向操作”为主的，其本质是“反操纵”；第二，平准基金的入市干预是公开的，其行为发生前后都将公告，其操作过程透明公开，不构成欺诈；第三，平准基金对一些股票的“政策性建仓”行为不是以赢利为目的的，不构成操纵。 问题四：如何解决平准基金的合法性？
这个问题包括：1. 平准基金必须是依法成立的，具有法定权力和权威。目前《证券法》中尚无此规定；2. 《证券法》规定，每增持5%的股份应履行披露的义务，超过30%的股份还必须发出收购要约。平准基金在干预过程中遇到这样的问题如何解决？3. 我国的证券市场没有“卖空”机制，当平准基金需要对某股票进行干预却没有该股票的筹码时，就无法对其进行“逆向操作”。
笔者认为，上述问题正是建立“平准基金”时急待解决的问题。应对《证券法》进行适当的修改或根据《证券法》的精神，专门制订一部《平准基金管理条例》，一方面赋予平准基金法定权力，另一方面也对平准基金的行为进行规范，包括管理、操作等过程的必要限制，使平准基金既合法，又具有可操作性。
五、结论
证券市场是市场机制比较充分发挥的市场，但也必须政府干预以保护竞争和引导发展。我国证券市场尚处于发展初期，过多地强调行政干预手段可能会扭曲证券市场的功能，造成证券市场的反应失当，影响证券市场的平稳发展。 采用平准基金作为介于政府行政调节与市场自我调节之间的一种手段，可以平抑证券市场的异常波动，保护投资者尤其是中小投资者的利益，有利于增强投资信心；有利于提高我国证券监管体系的监管水平，提高我国证券市场及其参与者的抗风险能力；有利于提高证券市场的效率，促进资金的合理流动，增进市场的整体福利水平。因此，应尽快解决平准基金的法律效力问题，为设立沪、深股市平准基金铺平道路。
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参考书目：
1、《辞海》，上海辞书出版社，1989年版，缩印本
2、宋承先：《现代西方经济学》，复旦大学出版社，1997.9
3、李世谦：《公开资本市场监管问题研究》，经济管理出版社，1997. 10
4、严武等：《证券市场管理国际比较》，中国财政经济出版社，1998.12
5、
郭辉：《宏观股市调控论》，经济科学出版社，1999.106、吴世农：《现代财务理论与方法》，中国经济出版社，1997.1
7、陈宪：《市场经济中的政府行为》，立信会计出版社，1995
8、《中华人民共和国证券法》，1998年12月29日九届人大六次会议通过
9、《中华人民共和国1999年国民经济和社会发展统计公报》，国家统计局，2000.2.28
10、《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》（近年）
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篇2：建立沪深股市平准基金初探
建立沪深股市平准基金初探
一、平准基金及其特点
“平准”一词语出“均输平准”，是中国古代政府为调节市场物价，取得财政收入而采取的货物运销政策。汉武帝元鼎二年（公元前115年），桑弘羊试办均输，在大司农下设置均输官和平准官，“开委府（商品仓库）于京师，以笼货物，贱即买，贵则卖，是以县官不失实，商贾无所贸利，故曰平准”。由于该方法确实可行，后代常仿效，如王莽行“五均六莞”；唐刘冕管理东南财赋，用税款购货供应关中；宋王安石行均输法和市易法；等。在西方著名的《国富论》中，也有“平准论”之说。 平准基金（Stabilization Fund），又称干预基金(Intervention Fund)，是政府通过特定的机构（证监会、财政部、交易所等）以法定的方式建立的基金，通过对证券市场的逆向操作，熨平非理性的证券的剧烈波动，以达到稳定证券市场的目的。
根据上述定义，平准基金有以下特点：
平准基金是一种政策性基金，其根本职责是实现证券市场的稳定，防止暴涨暴跌。为此，其组建、操作、评价、管理的全过程都受政策的影响或直接接受政府的指令，为证券监管部门服务，成为有效的证券市场直接监管手段之一。 平准基金是非盈利性基金，这使她区别于其他证券投资基金，因为其他证券投资基金组建的目的是为投资者获取最大限度的基金增值。 平准基金应有足够大的盘子。如果基金的数量不充分大，对证券市场的稳定作用就很小，不能起到“定海神针”的作用。 平准基金的来源有法定的渠道或其基本组成是强制性的，如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等，也不排除自愿购买的投资者配售。 平准基金的操作和管理有特别的规定和程序，以保证“三公”的原则，不至于损害绝大多数投资者的利益。
1998年我国推出证券投资基金试点，试图实现双重目标：一是通过投资组合追求基金自身的增值为投资者带来最大收益，二是承担市场稳定的功能。目前新投资基金的规模已达550亿元，但运行过程中其稳定市场的功能并没有表现出来。实际上，为投资基金设定的两个目标本身是相互矛盾的。因为这些投资基金主要来源于民间的基金收益人，他们追求的目标理所当然是回报的最大化，反映在基金的管理人身上，其首要任务就是实现自身赢利的最大化，本身并没有稳定大盘的义务。由于我国股票市场的`规模有限，市场竞争不充分，使得基金经理利用其资金优势操纵股价成为可能，加之现行基金价值的评价标准主要为基金净值，定期公布的基金报告迫使基金经理追求帐面净值的最大化。因此，无论投资基金的规模达到多大的水平，都无法担当“平准基金”的重任，要稳定证券市场，必须重新设计专门的基金。
二、建立沪深股市平准基金的初步设计
根据我国证券市场发展的实际情况，笔者认为，应建立分别依托于上海和深圳两个市场的两只平准基金，各自为稳定沪深市场服务，并统一归中国证监会领导。本文设计的方案如下：
1.建立基金的原则：取之于股市，用之于股市，为稳定和发展股市服务。
[1] [2] [3] [4] [5] [6]
篇3：国债平准基金：离我们还有多远
来源:证券市场导报
经济学家们一般认为，国债市场发达的工业国家应依赖于间接的、以市场为基础的调控工具，而不是依赖直接的调控工具，理由是间接的调控工具依照市场规律来运作，从而促使资源更有效地运用。而国债平准基金则是政府实施间接调控、维护国债市场稳定的重要工具。
篇4：国债平准基金：离我们还有多远
扬州大学商学院 时建龙
国债平准基金是由偿债基金逐步演变而来的。偿债基金是18世纪由英国人瓦尔波首先提出来的，他主张由政府建立一种专门基金，用于偿债。17，在罗伯特・沃波尔爵士的组织下，英国开始设置减债基金(Sinking Fund)。1786年英国首相威廉・皮特根据理查德・普莱士关于“国家应当以单利息借款，以复利息放债”的建议，进一步修改了减债基金制度。普莱士认为，减债基金设立的理论依据，是按照复利累计计算法计算。他认为，如果以现存债额的1%为基金起点，用复利加以增殖，对3厘国债可以47年还清；对4厘国债可在42年内还清；对5厘国债可在37年内偿清。使用这种方法，可资用以买销国债的财源有二：一是政府每年提出的定额资金；二是已买销国债的利息增盈累积。当时英国的主要做法是：政府每年从国库收入中提出一定的金额，作为减债基金专门用来偿还国债。减债基金设有专门机构来负责管理。这一基金所生利息，按照计划以时价来收买国债，对于国库已经购进的国债，仍然付给定额的利息，盈利和余额归入基金，下年再继续购买国债，直到把国债全部买销完毕为止。设置减债基金的目的是为了平衡各年度的债务支出，使还债带有计划性和节奏性，使其发挥瞻前顾后、均衡年度间债务支出的作用。但英国在实际执行中并未产生预期的效果，其主要原因是减债基金大部分被政府在财政困难时滥加挪用，使减债基金名存实亡。以后普鲁士在18也实行过减债基金制度。
日本是在19开始建立减债基金的。当时日本政府制定了国债处理基金特别会计法，并设置了国债处理基金。国债处理基金的资金来源有三项：一项是转入一定比例的国债余额――定额转入；另一项是转入一般会计结余金额的一部分――结余资金转入；还有一项是偿还国债所需金额的预算――预算转入。
美国也曾设立了减债基金，19美国通过了战争借款法，以有计划地调整第一次世界大战中累积的国债为目的`，设定了每年用于偿债的支出权限额；伴随罗斯福新政的实施，追加了作为偿债对象的支出，从法律上确定了这些持久性的支出权限额。具体编入减债基金有以下三种编入方法：(1)依据《1919年战争借款法》支出，其支出数额相当于1920年7月1日发行国债的余额减去同日政府持有外国政府债务额所得结果的2.5%。就利用减债基金买进或偿还的各种国债而言，其支出限额相当于当年应支付的利息额；(2)依据《1932年紧急救济及建设法》支出，支出额相当于该法预算支出的2.5%。当然，是否利用支出权限进行实际偿债，这主要取决于政府的态度。到本世纪20年代，其权限额几乎被充分利用，从而使战时国债的清理工作得以顺利推进。但是，由于30年代实行了罗斯福新政，此后发生的第二次世界大战造成了国债余额的增大，并因此使国债的偿还难以有规则地进行。在这种形势下，政府改行借新债还旧债的新政策。这样，减债基金的偿债目的逐渐消失了。
综上所述，随着各国国债发行规模的日益庞大，当国债还债高峰降临时，最初以偿债为目的的减债基金已无法应付巨额的还本付息支出，这使政府不得不采取以新还旧的方式，偿债基金已名不符实，即其偿债功能丧失了，但其调控债市的功能却因基金较为稳定而越来越得到尽情的发挥。因此，平准基金逐渐取代了减债基金。
国债平准基金发展到现在，其目的和作用与以往的减债基金截然不同，减债基金原来是为均衡债务支出，直至全部消除国家债务而设，而如今的平准基金是政府为了保护较高的国债信誉，以增强政府的偿债能力，保持国债持有人的预期，鼓励投资者认购国债，维护国债市场的持续稳定发展而设置。现在，英国预算制度中的国民公债基金，实际上就发挥着平准基金的作用。它是由1966年以前的所谓“线下预算”转化而来的，事实上是国家的第二预算。国民国债基金的主要来源有：常规预算拨款、英格兰银行发行局的利润、对国营公司和地方政府贷款的利息及还款等。其资金运用主要是用来买卖国债以维护债市稳定、弥补常规预算赤字、对国营公司和地方政府贷款等。
日本现行的国债平准基金也是由减债基金演变而来。1965年，日本发行了所谓岁入补贴国债，1966年以后又陆续发行了所谓建设国债。这就急需政府建立有关偿还国债处理基金特别会计法(1968年5月公布施行，1967年度已开始采用)，形成了现行的国债平准基金。在现行的制度中，平准基金主要来自三个方面：(1)每年在编制预算时，根据年初累计国债总额，按固定比率1.6%(大致相当于1/60)从一般会计预算中转给该基金；(2)一般会计预算还要根据各年度还债和调控债市的需要对平准基金作相应拨款；(3)一般会计预算如有结余，一半以上也要转入平准基金。以上三项构成了日本平准基金的主要来源。如1980年度国债费用预算中，国债偿还费为8232亿日元，其中定率转入365亿日元，占全部偿还费用的4.4%，预算资金转入1087亿日元，占全部偿还费用的13.2%。由于日本的平准基金的运作既谋求了财政负担的均衡，又可视基金的资金状况和债市状况而灵活运用，维护了国债市场的稳定。因此相比较而言，日本的平准基金比欧美各国的平准基金更胜一筹。
平准基金调控国债市场的功能主要在于：当国债市场长期处于低迷状态，政府欲振兴债市，或当国债交易出现大量抛盘，有损持券者利益并对发行市场构成威胁时，政府可启用平准基金，大量买进二手券，借以刺激交易价格上扬，并可减少还本付息支出；而当国债市场过分火爆，投机之风盛行，政府欲给债市“退烧”，或当债市需求过旺时，政府可伺机抛出部分国债，使国债的收益率和交易价格保持在合理的区间内。这种“蓄水池”式可进可退的调控机制有利于国债市场的稳定和健康发展。
这里需要特别指出的是，有一些学者认为，平准基金调控债市时，往往是低价时大量买进而高价时大量抛了，有与市场投资者“对着干”而从中渔利之嫌，结果有损债券持有者的利益。英国在偿付其整理国债或统一国债时，就常常选择当国债市价低于票面价格的时机大量购进，直至其债务归于消失为止。日本也采用买销法偿还国债，并限制国债市价低于票面价格时才运用。这也并不否认有时国债市价超过其票面金额时就不能使用此法。政府在国债价格低落时按价收买国债，从表面上看，似乎妨碍了国债持有人的利益，其实并非如此。因为交易市场上的国债是按照市场规则进行的，即只有自愿出卖者出售国债时，政府平准基金才能购买，政府也只是市场上的买主之一，国债持有人也可能把国债以同样的价格转让于其他买主，买主之间、买主与卖主之间只有通过自愿的平等竞争才能实现交易，政府在债市上收买国债，将会制止国债价格的下跌，促使国债价格的回升，这对国债持有人还是有利的。
西方发达国家特别是日本的国债市场发展的实践已证明，国债平准基金是政府通过经济途径对国债市场实施宏观调控最得力、最
有效的手段。我国的国债市场可谓起点高、发展迅速。但令人担忧的是，我国迄今为止还未建立这种机制，以致1988年至1989年和1992年下半年至1993年交易市场行情低迷，二手券收益率过高，以及1994年下半年市场行情过分火爆、交易价格居高不下和1995年初国债期货市场一片混乱时，政府却束手无策，处于非常被动的境地。因此，建立平准基金已迫在眉睫。
国债偿债基金与平准基金就其使用目的而言是不同的。前者主要是以平衡偿债为目的，而后者主要是以稳定国债市场为目的。在社会主义市场经济条件下，建立单纯以偿债为目的的偿债基金是不经济的做法，因为在现代市场经济条件下，政府发行国债的目的已不仅仅是为了弥补财政赤字，还兼有宏观经济调控的目的。况且，维护国债市场的稳定也是政府的一项重要职责。因此，我国建立的国债平准基金，应当兼有稳定债市和偿还国债的双重功能，不需要分别设立平准基金和偿债基金。我国曾在1987年就有了设立偿债基金的设想，当时财政部决定在当年债务收入中留下5亿元用作偿债基金。当时是想作为以债养债基金，但由于种种原因没有实现。1991年国债的实际发行额超过计划发行99.3亿元，财政部决定，超计划发行的部分暂时不进入预算，留到1992年偿债高峰来临时再用。这样，建立偿债基金的设想变成了现实。目前及今后要做的工作，一是要确保当年资金不被挪用，否则偿债基金也会有名无实；二是要依据经济发展和财政预算状况，不断扩大偿债基金的来源；三是政府应启用该基金，使其在国债市场发挥平抑价格，维护国债市场稳定的功能，使该基金逐渐成为平准基金。
国债平准基金对我们来说还是一项全新的调控工具，从平准基金的运作来看，它必将对我国国债发行市场和交易市场都将产生重大影响：(1)平准基金有利于国债发行规模的扩大。平准基金可以在政府与券商、国债投资者之间发挥桥梁和纽带作用。平准基金调控债市的结果，使国债投资的收益具有安全性和稳定性的特点，使投资者无后顾无忧，踊跃购买；(2)平准基金有利于提高国债发行市场的效率。国债发行市场的发展目标是建立高效率低成本的国债发行市场。平准基金的设立不仅有利于加快国债发行速度，而且能缩短承销期、节约发行费用、降低发行成本。(3)平准基金有利于增强国债现货交易市场的流通性，有利于以场外交易市场为主体的交易市场的形成，促进国债现货交易的发展；(4)平准基金有利于控制国债期货交易的过度投机和市场操纵行为，有利于国债回购交易市场功能的真正发挥，从而有助于国债派生交易市场的形成。
篇5：沪深股市可转债融资法律考察报告
沪深股市可转债融资法律考察报告
摘要：本报告系国家社会科学基金项目“中国上市公司法律规制若干问题研究”（批准号：03BFX024）的部分研究成果。目前可转债已经成为上市公司再融资的首选方式，但在实务中却出现了一些不合法的可转债融资行为，转债融资的额度究竟是多少，上市银行是否具有可转债融资的资格，本报告都以实例分析的方式给予了回答。本报告同时提醒，既要维护沪深股市的法治统一，又有必要加快《公司法》等商法的修改完善工作。关键词：沪深股市，可转债，融资，上市银行
可转换公司债券（以下简称可转债）是指以债券形式依照法定程序发行的，在一定时间内依据约定条件可以转换成为股份的公司债券。从国际证券市场来看，可转债作为公司融资的一项重要手段，自上个世纪80年代在国际资本市场兴起以来，备受瞩目。可转债在美国、欧洲和日本等地取得了很大的发展，在资本市场上的运用也较为普遍。目前，可转债已经与增发、配股一起并称为沪深股市上市公司二次融资的三大手段。然而，随着上市公司发行可转债行为的普及，一些法律冲突和法律障碍也随之而来。沪深股市上市公司可转债融资究竟存在什么问题，本报告将在实际考察的基础上进行分析。
一、可转债的历史分析
分析可转债的演变历程，可以得出如下结论，即可转债的发行融资与出台规制可转债的法律规范有莫大的关系。有关可转债的法律法规的出台直接导致了沪深两市可转债融资形成如下四个时期：
（一）探索期（1991年――）
这一时期以沪深股市开设为起点，直至国务院证券委员会（现合并为中国证监会）于193月25日发布《可转换公司债券管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）前夕。其间受限于证券市场开设初期的历史现实，可转债的发行无论是从发行人的数量还是发行规模来说都相对较小。1992年底，深市上市公司深宝安在A股市场上发行了5亿元可转债。其后，1993年经国务院同意，中纺机、深南玻和轮胎橡胶被正式批准到境外发行可转债。，我国又先后批准境外上市公司镇海炼化和庆铃汽车发行可转债。
（二）启动期（1997年――）
国务院于1997年3月8日批准了《暂行办法》，证券委于同年3月25日予以了发布，该法规的出台改变了可转债融资仅《公司法》等法律规范中有粗疏规定的现实，将发行可转债的主体扩大到重点国有企业，并对可转债的发行、交易、转换股份及债券偿还等作了详细的规定，由此助长了重点国有企业发行可转债的热情，鞍钢转债、机场转债、南化转债、丝绸转债和茂炼转债相继发行上市。
（三）发展期（20――）
2001年4月28日，中国证监会发布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》（以下简称《实施办法》），正式揭开了上市公司发行可转债热潮的序幕。由这一年开始，越来越多的上市公司推出了发行可转债的计划，据不完全统计，自《实施办法》发布之后至20初，推出发行可转债计划的上市公司高达53家，拟融资总额超过了400亿元，可转债发行开始迅速升温。
（四）高潮期（2002年――20）
上市公司通过可转债进行再融资由2002年开始进入到高潮，2002年1月28日，中国证监会发布了《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》（以下简称《通知》），由于《通知》在进一步细化可转债发行的同时也对可转债发行的重要条件――发行额度“松了绑”,因此导致此前已经提出拟发行可转债的上市公司借此大幅度提高原定的融资额。2002年深沪两市先后发行了阳光、万科、水运、丝绸和燕京5只可转债，共募集资金41.5亿元。这一数字已经超过了此前沪深股市发行可转债的总和。
中国证监会2003年7月公布的统计数据显示，2002年下半年到2003 年6月末，沪深股市已发行可转债99亿元，超过了前可转债发行额的总和（自1991年至2003年6月末，可转债发行总额达187.50亿元）。由于总融资额超过了增发和配股的水平，可转债已经成为上市公司再融资当之无愧的首选方式。
二、可转债融资的法律规范
目前，调整可转债融资的法律规范包括：
（一）法律
主要是《公司法》和《证券法》。《公司法》关于发行可转债的主要规定是第一百六十一、第一百六十二、第一百七十二、第一百七十三条的规定，内容只要是：发行可转债，应报请国务院证券管理部门批准，且“必须符合下列条件：（一）股份有限公司的净资产额不低于人民币三千万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币六千万元；（二）累计债券总额不超过公司净资产额的百分之四十；（三）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；（四）筹集的资金投向符合国家产业政策；（五）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平；（六）国务院规定的其他条件。”
（二）行政法规
主要是《企业债券管理条例》、《可转换公司债券管理暂行办法》等。《暂行办法》主要是第九条、第十条的规定，主要内容是： “上市公司发行可转换公司债券，应当符合下列条件：（一）最近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上；属于能源、原材料、基础设施类的公司可以略低，但是不得低于7%;（二）可转换公司债券发行后，资产负债率不高于70%;（三）累计债券余额不超过公司净资产额的40%;（四）募集资金的投向符合国家产业政策；（五）可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平；（六）可转换公司债券的发行额不少于人民币1亿元；（七）国务院证券委员会规定的其他条件。”
（三）部门规章
主要是中国证监会和国务院其他部门制定的规范性文件。如《上市公司发行可转换公司债券实施办法》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第13 号――可转换公司债券募集说明书》以及《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第14号――可转换公司债券上市公告书》等，也包括《企业债券发行与转让管理办法》。
（四）其他规定
主要是证监会对有关问题的具体通知和证交所对可转债发行和交易制定的有关规则，如《上海证券交易所可转换公司债券上市规则》、《深圳证券交易所可转换公司债券上市交易规则》等。其中证监会《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》中有非常重要的要求。
三、可转债股市受宠
随着上市公司再融资行为的增多，大额再融资所带来的弊端也开始逐渐显现。2002年中期，随着上市公司增发行为的泛滥，出现了投资者对增发上市公司避而远之的情况，增发公司的股票遭到抛弃，股价出现大幅下跌。为此，2002年7月，管理层发出《进一步规范上市公司增发新股的通知》，明确将10%的净资产收益率设为限制点，
以图通过提高增发“门槛”来对无限度增发进行约束。
而与此形成对照的是，以2001年4月《实施办法》的出台为契机，可转债的发行工作却有了很大改观，由于可转债与增发和配股相比兼具股权性融资和债权性融资的双重优点，使得发行可转换债券的上市公司开始增加。本报告认为，之所以形成这种局面，其中一个重要原因就是发行可转债比增发、配股的融资成本要低。
四、证监会开闸泄洪
发行可转债潮流的出现，固然出于上市公司自身有再融资的要求，但从另一个角度来讲，也与证监会的“大开绿灯”有着直接的关系。
在可转债发展初期，对可转债进行规范的主要是《公司法》以及《企业债券管理条例》等。《公司法》受限于当时所处的历史条件，不少规定较为保守，对于可转债发行规模进行限制就是其中之一。我国采用的是将可转债发行的额度与公司净资产相联系的办法。《公司法》第一百六十一条规定“累计债券总额不超过公司净资产额的百分之四十”.
然而，这一规定在1997年颁布的行政法规《暂行办法》中被改变。《可转换公司债券管理暂行办法》第九条规定“累计债券余额不超过公司净资产额的40%”,“总”“余”这一字之差，就造成了理解上的重大分歧。
正当理论界对于“总额”和“余额”具体含义的争论还没有结束之际，一个更为明显的法律冲突出现了。2002年1月28日，中国证监会发布的《通知》规定，“上市公司发行可转换公司债券前，累计债券余额不得超过公司净资产额的40%;本次可转换公司债券发行后，累计债券余额不得高于公司净资产额的80%.”也即是说，该通知不但继续沿用了“累计债券余额”的提法，而且直接将理论上存在争议的“余额”做出了发行前和发行后的区别。进一步而言，该通知只要求发行人发行可转债之前没有债券余额（即没有发行过债券）或者债券余额（即发行可转债后经过转股的余额）不超过公司净资产的40%,即可发债。这一突破的结果，就使上市公司发行可转债的融资额可以增大到原《公司法》限定融资额的一倍。
从这一规定出台之日起，证券市场的上市公司便纷纷顺势对原拟定的融资额进行了扩大。本报告以2001年上市公司中期报告为依据进行统计，2001年至2002年初计划发行可转债的53家上市公司中，拟发债总额已经超过公司净资产额的百分之四十的有16家上市公司，大幅超过公司净资产额的百分之四十或者接近公司净资产额的有4家上市公司，更有甚者，有3家上市公司拟发债总额已经超过了公司净资产。值得指出的是，《公司法》的规定并不是不为上市公司所知，剩下的30家公司都参照了“40%”这一标准没有对发债额进行突破。
就理论上分析，《通知》显然对《公司法》构成了冲突，从《公司法》的立法原意和立法精神来理解，不能超过公司净资产40%的发债总额显然是指一次发行债券的数额和前次发行而尚未偿还或者尚未转股的债券数额之和，并非《通知》所规定的发行前发行人尚未偿还或尚未转股的债券数额之和不得高于公司净资产的40%,发行后发行人尚未偿还或者尚未转股的债券数额加上本次发行债券数额之和不得高于公司净资产的80%.这一突破性的扩大将直接威胁到上市公司的财务安全，并有可能使上市公司成为证券市场的隐患，从而加剧证券市场的系统风险。
非但如此，《通知》的规定还直接形成了上市公司的下一次融资通道。例如，上市公司可以在发行可转债之后，先期进行转股，等到转股后所剩下的债券数量（债券余额）达到符合下一次发行可转债的要求后（即尚未偿还或者尚未转股的债券数额不超过公司净资产的40%,特别需要指出的是，经过转股，公司此时的净资产已经有所提高），公司即可提出下一次可转债发行计划。如此循环，公司将保证年年有债可发，有资可融。这种“设想”如今已经在证券市场上得以“实现”.深市上市公司万科在2002年发行了15亿元可转债（超过了其净资产额40%）之后，2003年9月，在万科转债进入转换期并已有近50%的可转债完成转股之后，该公司又公布了新一轮的可转债发行计划，计划发行可转债19亿――30亿元。（参见附表一）
五、上市银行硬闯可转债大门
可转债融资的法律冲突还不仅于此。2003年2月21日，沪市上市公司民生银行发布公告称，将发行总额为40亿元人民币（超过其净资产的40%）的可转换债券。但是，《可转换公司债券管理暂行办法》却有一条强制性规定，使上市银行不具备发行可转债的资格。《暂行办法》第九条规定，上市公司可转换公司债券发行后，资产负债率不高于70%.而依据《民生银行可转债募集说明书》，公司资产负债率为97.56%,在发行40亿元的可转债后，资产负债率为97.6%,明显高于70%.
于1997年发布生效的《暂行办法》显然没有为银行类上市公司发可转债预留“足够的空间”.或者可以说，仅仅是银行成为上市公司在几年前还只是设想，当然也就更谈不上上市银行的再融资问题了。因此，当由其行业属性决定了资产负债率居高不下的金融机构尤其是上市银行想发行可转债融资时，《暂行办法》成了最大的障碍。
据了解，中国证监会发行部和民生转债的主承销商海通证券的投行部都表示，民生银行发转债是符合“文件”规定的。该“文件”对银行、航空类等上市公司的再融资做出了“宽松的”规定，是证监会下发给各地证管办或者券商的“文件”,没有对外公开。他们进一步说明，一些颁行时间较早的法律法规不但限制了银行、航空类等上市公司增发或者发转债，甚至连这些公司的股票上市也难以实现，因此证监会以“文件”的形式对这些“过时”的规定做出修改或者否定是有道理的。
例如，依据1993年国务院发布的《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称《条例》）第九条的规定，公司“发行前一年末，净资产在总资产中所占比例不低于百分之三十”,而部分银行、航空类上市公司显然不能达标。
不过本报告注意到，《条例》第九条存在“但书”.该条款显示，“……发行前一年末，净资产在总资产中所占比例不低于百分之三十，无形资产在净资产中所占比例不高于百分之二十，但是证券委另有规定的除外。”这就是说，证券委（证监会）对此当然可以另行制定规定，也即银行、航空类等公司上市并不受到《条例》第九条的限制。
然而对于可转债发行的条件，《暂行办法》采取的是列举式的规定，“可转换公司债券发行后，资产负债率不高于70%”是一条强制性的规定，且没有“但书”存在，也即条款中并没有述明证券委（证监会）可以另行制定相关规定，因此，在没有新的有效力的'法律规范出台以前，该条款仍然有效。
那么这份没有公开的“文件”是否具有足够的法律效力呢？本报告认为，该“文件”显然不属于部门规章，其法律效力要低于部门规章。《立法法》第七十六条、第七十七条规定，“部门规章由部门首长签署命令予以公布。”“部门规章签署公布后，及时在国务院公报或者部门公报和在全国范围内发行的报纸上刊登。”由此可见，该未公布的“文件”显然
不符合部门规章的法律要件，更何况，即使它属于部门规章，与不可能越级对行政法规《暂行办法》做出实质性修改。
尽管此前，同为银行类上市公司的浦发银行是通过增发完成再融资的，但民生银行的发债还是引致了追随者，2003年9月，沪市上市公司招商银行在公布2003年中期报告（报告显示公司资产负债率高达96%）后，推出了100亿元（超过公司净资产的40%,发债后资产负债率将更高）的可转债发行计划。
然而，这一次招商银行却没有民生银行那样幸运，由于招商银行自身净资产的庞大（超过150亿元）导致了融资额的相对巨大（100亿元），因此该发债消息一经公布，市场以及公司股东对此反应强烈。据媒体报道，入驻招商银行的基金经理们由此与招商银行以及招商银行可转债计划的拟订者中金公司展开激烈争论，甚至表示要利用法律手段，而这一时期招商银行的股价也出现了明显的下跌。
值得补充的是，中国银监会于2003年12月9日发布了《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》，使上市银行可以发行次级定期债券补充资本，缓解了上市银行发行可转债的压力。不过，《暂行办法》关于“资产负债率不超过70%”依然存在。
六、总结：可转债法律冲突的协调
参照国外的实践，目前证监会突破《公司法》和《暂行办法》的规定并非没有依据。考察世界各国各地区的有关法律，大多数国家地区都规定了公司发行公司债以及可转债的限额，国外的法例要求发行可转债的最高额度可达公司净资产的100%.学者分析，限制公司发行公司债以及可转债的额度一方面可以健全公司的财务，防止不适当地增大公司的经营风险，另一方面，包括可转债在内的公司债都是社会化、证券化程度很高的金融品种，对于整个证券市场的风险控制、交易安全和证券市场的健康发展都有着十分重要的影响。不过，沪深股市的实际情况却是，市场容量相对较小，清理违规资金后的资金面紧张状况一直延续至今，随着总股本和流通股较大的上市公司日渐增多，一旦这些公司实施融资，将进一步占用市场有限资金，因此，需要控制单个上市公司的发行可转债的融资额。考虑到这一点，本报告认为，对上市公司发行可转债的额度控制在净资产额的40%,符合目前市场的实际情况，而且，从法治的角度而言，在《公司法》的相关条款进行修改之前也必须遵守。
另外，1997年制定颁布的《暂行办法》对于公司发行可转债后的资产负债率不超过70%的限制，从一般意义上讲也是合理甚至是必须的，然而当时立法者缺乏对特殊上市公司（如银行）的考虑，因此没有规定例外情形，不能不说是一大缺憾。本报告认为，“70%”的限定可以沿用，但应该在条款中加入例外情形，而该条款在被修改前仍应被遵守。
可转债融资法律冲突的出现，一方面提醒我们，已制定的法律规范尚存有不少瑕疵甚至缺陷，部分规定已明显滞后于现实经济生活，有加快修改进程的必要，另一方面也反映出，证券市场的监管层对法治原则的理解和执行的欠缺，出现了已经存在的法律规范没有获得很好的服从，上位法没有获得下位法很好的服从，下位法越权对上位法做出实质性修改等情况。其中虽有客观情况可以宽宥，但合理不合法的“良性违法”依然是违法，它非但破坏了现存的法律规范，最终也将导致法治精神的垮塌。
值得指出的是，立法者应该转变修改法律既繁且慢的思维定式，配合市场的需要，及时修改法律，或者做出有法律效力的补充规定，在这一点上，同为大陆法系的日本和我国台湾地区频繁修改《公司法》、《证券法》等商法的立法实践值得我们重视和借鉴。
四川省社会科学院法学研究所・郑v
篇6：沪深股市可转债融资法律考察报告
沪深股市可转债融资法律考察报告
摘要：本报告系2003年国家社会科学基金项目“中国上市公司法律规制若干问题研究”（批准号：03BFX024）的部分研究成果。目前可转债已经成为上市公司再融资的首选方式，但在实务中却出现了一些不合法的可转债融资行为，转债融资的额度究竟是多少，上市银行是否具有可转债融资的资格，本报告都以实例分析的方式给予了回答。本报告同时提醒，既要维护沪深股市的法治统一，又有必要加快《公司法》等商法的修改完善工作。
关键词：沪深股市，可转债，融资，上市银行
可转换公司债券（以下简称可转债）是指以债券形式依照法定程序发行的，在一定时间内依据约定条件可以转换成为股份的公司债券。从国际证券市场来看，可转债作为公司融资的一项重要手段，自上个世纪80年代在国际资本市场兴起以来，备受瞩目。可转债在美国、欧洲和日本等地取得了很大的发展，在资本市场上的运用也较为普遍。目前，可转债已经与增发、配股一起并称为沪深股市上市公司二次融资的三大手段。然而，随着上市公司发行可转债行为的普及，一些法律冲突和法律障碍也随之而来。沪深股市上市公司可转债融资究竟存在什么问题，本报告将在实际考察的基础上进行分析。
一、可转债的历史分析
分析可转债的演变历程，可以得出如下结论，即可转债的发行融资与出台规制可转债的法律规范有莫大的.关系。有关可转债的法律法规的出台直接导致了沪深两市可转债融资形成如下四个时期：
（一）探索期（1991年~1997年）
这一时期以沪深股市开设为起点，直至国务院证券委员会（现合并为中国证监会）于1997年3月25日发布《可转换公司债券管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）前夕。其间受限于证券市场开设初期的历史现实，可转债的发行无论是从发行人的数量还是发行规模来说都相对较小。1992年底，深市上市公司深宝安在A股市场上发行了5亿元可转债。其后，1993年经国务院同意，中纺机、深南玻和轮胎橡胶被正式批准到境外发行可转债。19，我国又先后批准境外上市公司镇海炼化和庆铃汽车发行可转债。
（二）启动期（1997年~2001年）
国务院于1997年3月8日批准了《暂行办法》，证券委于同年3月25日予以了发布，该法规的出台改变了可转债融资仅《公司法》等法律规范中有粗疏规定的现实，将发行可转债的主体扩大到重点国有企业，并对可转债的发行、交易、转换股份及债券偿还等作了详细的规定，由此助长了重点国有企业发行可转债的热情，鞍钢转债、机场转债、南化转债、丝绸转债和茂炼转债相继发行上市。
（三）发展期（2001年~2002年）
2001年4月28日，中国证监会发布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》（以下简称《实施办法》），正式揭开了上市公司发行可转债热潮的序幕。由这一年开始，越来越多的上市公司推出了发行可转债的计划，据不完全统计，自《实施办法》发布之后至2002年初，推出发行可转债计划的上市公司高达53家，拟融资总额超过了400亿元，可转债发行开始迅速升温。
（四）高潮期（2002年~2003年）
上市公司通过可转债进行再融资由2002年开始进入到高潮，2002年1月28日，中国证监会发布了《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》（以下简称《通知》），由于《通知》在进一步细化可转债发行的同时也对可转债发行的重要条件――发行额度“松了绑”，因此导致此前已经提出拟发行可转债的上市公司借此大幅度提高原定的融资额。2002年深沪两市先后发行了阳光、万科、水运、丝绸和燕京5只可转债，共募集资金41.5亿元。这一数字已经超过了此前10年沪深股市发行可转债的总和。
中国证监会2003年7月公布的统计数据显示，2002年下半年到2003 年6月末，沪深股市已发行可转债99亿元，超过了前
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篇7：春节放假安排及沪深股市休市安排
2月4日，上交所发布了春节休市安排通知：2月18日(星期三)至2月24日(星期二)休市，2月25日(星期三)起照常开市。2月15日(星期日)、2月28日(星期六)为周末休市。定于202月24日(星期二)9:00-11:30进行交易系统联调测试。
[2015年春节放假安排及沪深股市休市安排]
篇8：基于EGARCH-VaR模型的沪深股市风险分析研究
基于EGARCH-VaR模型的沪深股市风险分析研究
根据证券收益的基本特性,对上证指数和深证指数收益率序列分别构建基于正态分布、t分布和GED分布的`EGARCH模型及EGARCH-M模型.通过计算两种模型在三种分布下的VaR值,对沪深股市风险进行分析.分析结果表明,深圳股市比上海股市有更大的风险,基于GED分布假定下的EGARCH-M模型能更好的反映收益率的风险特性.
作 者：殷俊强 何春雄 YIN Jun-qiang HE Chun-xiong 作者单位：华南理工大学数学科学学院,广州,510640 刊 名：科学技术与工程 ISTIC英文刊名：SCIENCE TECHNOLOGY AND ENGINEERING 年，卷(期)：2008 8(12) 分类号：O213 关键词：VaR EGARCH模型 EGARCH-M模型 后验测试★ 建立模板
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建立沪深股市平准基金初探（共8篇）
